Võlakirjad

Võlaväärtpaber (fixed-income securities) väärtpaberiõiguslikus tähenduses tähenduses on võlakiri või muu väärtpaberina kaubeldav võlakohustus, mis tõendab, et selle väljaandja võlgneb võlakirja omanikule kindlaksmääratud summa. Oma olemuselt on võlaväärtpaber seega väärtpaberi kujule viidud laen. Lihtsustatult võib võlaväärtpaberid jagada:

• võlakirjadeks (bond) ja muudeks emiteeritud ning kaubeldavateks võlakohustusteks ning;
• rahaturuinstrumentideks (money-market instrument) — madala krediidiriskiga emitendi poolt välja lastud, tagamata, üleantavad ja likviidsed võlakohustused tähtajaga kuni üks aasta, millega kaubeldakse rahaturul (sh eelnimetatud tunnustele vastavad riigi võlakohustused, kommertspaberid, hoiusetunnistused ja krediidiasutuse garanteeritud vekslid).

Järgnevalt toome ära olulisemad võlakirjadega seotud mõisted.

Nimiväärtus ja turuväärtus

Nimiväärtus (face value; par value; nominal value) on väärtus:

• millega toimub võlakirjade v.a diskontovõlakirjade väljalase;
• mille alusel arvestatakse regulaarseid kupongimakseid;
• millega toimub võlakirja lunastamine tähtajal;
• millega kajastatakse emitendi bilansis emitendi kohustust investorite ees.

Turuväärtust (market value) võidakse väljendada kahel eri viisil: 1) kupongita turuhind (clean price) väljendab turuväärtust ilma kogunenud kupongiintressita ning ostuhinna saamiseks on vaja juurde liita ostuhetkeks kogunenud intress või; 2) turuhinna ja arvestamishetkeks kogunenud intressi (accrued interest) summa (dirty price).

Intress

Võlakirjadelt on võimalik tulu teenida kahel viisil: 1) võlakirja hinnamuutuse või 2) intressimaksete kaudu. Võlakirju, millelt regulaarseid intresse ei maksta nimetatakse nullkupongvõlakirjadeks ehk diskontovõlakirjadeks (zero-coupon bond; z-bond), kuna sellised võlakirjad lastakse harilikult käibele nimiväärtusest odavama hinnaga ehk diskontoga. Regulaarseid intressimakseid nimetatakse kupongiintressideks või ka lihtsalt kupongideks (coupon; yield). See nimetus pärineb ajast, kui võlakirjad olid trükitud paberile ning intressimakse saamiseks tuli rebida väärtpaberi küljest kupong ning esitada makseid vahendavale makseagendile või otse emitendile. Tänapäeval on enamik väärtpabereid registreeritud elektroonilises registris ning kupongimakse jõuab otse investori arvelduskontole. Võlakirju, mille omanikele tehakse regulaarseid intressimakseid nimetatakse kupongvõlakirjadeks.

Kupongiintress võib olla nii fikseeritud (fixed rate), kui ka muutuv e. ujuv (variable rate; floating rate). Muutuva kupongimääraga võlakirjade (floating-rate note; FRN) intress on reeglina seotud mõne alusmääraga (reference rate) (näiteks 6 kuu EURIBOR®).

Duratsioon (duration) mõõdab võlakirja tundlikust intressimäära suhtes ning seda kasutatakse intressiriski hindamiseks. Mida kõrgem on duratsioon, seda tundlikum on võlakiri või võlakirjafond intressimäära muutustele. Duratsiooni mõõtmiseks on välja töötatud mitmeid meetodeid, näiteks Macaulay duratsioon, modifitseeritud duratsioon jne.

Macaulay duratsiooni saab leida valemiga:

$$Macaulay\, duratsioon \mmlToken{mo}[linebreak="auto"]{=} \left[\left(\sum_{i=1}^{t}\frac {i\times C_{i}}{(1+r_{i})^{i}}\right)+ \frac{t \times F}{(1+r_{t})^t}\right]\div P$$

F— nimiväärtus;
r_i— perioodi intressimäär;
C_i— kupongimakse suurus;
P— turuväärtus (clean price).

Modifitseeritud duratsiooni saab leida valemiga:

$$Modifitseeritud\, duratsioon \mmlToken{mo}[linebreak="auto"]{=} Macaulay\, duratsioon \div \left( 1+ \frac{YTM}{n}\right)$$

YTM— tulusus tähtajani;
n— kupongimaksete arv aastas.

Tähtaeg

Võlakirja tagasiostmist emitendi poolt nimetatakse lunastamiseks (redemption).

Võlakirjad jagunevad lunastamistähtaja e. kustutamistähtaja (maturity) järgi lühi- (short-term bond) ja pikaajalisteks võlakirjadeks (long-term bond), vastavalt sellele kas nende tähtajani on alla või üle viie aasta. Võlakirja tähtaeg näitabki seda, mis ajaks tuleb laen tagasi maksta. Üheks lühiajaliste võlakirjade eriliigiks on kommertspaberid (commercial paper, CP). Kommertspaberite emitendid on pangad ja ettevõtted, kes on reeglina tugeva maksevõimega, mistõttu kommertspaberite riski peetakse madalaks.

Ameerika Ühendriikide valitsuse võlakirjad jagunevad tähtaja järgi järgmiselt: 1) Bills - võlakirjad, mille tähtajani on alla 1 aasta; 2) Notes - tähtajaga 1-10 aastat ning 3) Bonds - tähtajaga üle 10 aasta.

Võlakiri võib olla ka ennetähtaegse tagasimüügivõimalusega (putable bond) või ennetähtaegse lunastamisvõimalusega (callable bond).

Tulusus

Jooksev tulusus (current yield; interest yield; income yield; flat yield; market yield; mark to market yield; running yield) väljendab võlakirja tulusust antud hetke turuhinda arvestades ning arvutatakse järgmise valemiga:

$$Jooksev\, tulusus=\frac{F\times r}{P}$$

F— nimiväärtus;
r— aastane intressimäär;
P— turuväärtus (clean price).

Tulusus tähtajani (yield to maturity, YTM) on protsentides väljendatud võlakirja aastane tulusus, mida investor teeniks, kui investor omandaks võlakirja selle antud hetke turuväärtusega ning hoiaks võlakirja kuni lunastamistähtajani. Sisuliselt on tegemist investeeringu sisemise tasuvusmääraga (internal rate of return - IRR). Regulaarselt intressi maksva võlakirja YTM leitakse järgmise valemiga:

$$P \mmlToken{mo}[linebreak="auto"]{=}\left(\sum_{i=1}^{t}\frac {F\times r_{i}}{(1+YTM)^{i}}\right)+ \frac{F}{(1+YTM)^t}$$

t— perioodide arv;
r_i— perioodi intressimäär;
Σ— kreeka suurtäht sigma tähistab matemaatikas summat (antud juhul t liidetava summat).

Diskontovõlakirja YTM saab leida valemiga:

$$YTM \mmlToken{mo}[linebreak="auto"]{=}\sqrt[t]{\frac{F}{P}}-1$$

Tasub tähele panna, et võlakirja turuhind ja tulusus tähtajani on pöördvõrdelises seoses - turuhinna tõusu korral tulusus tähtajani langeb ning turuhinna languse korral tõuseb.

Emitent

Emitent (issuer) e. laenuvõtja on juriidiline isik (enamasti), kes emiteerib või võtab kohustuse emiteerida võlakirju eesmärgiga finantseerida oma tegevust. Emitentideks võivad olla:

• valitsused - riikide keskvalitsused, keskpangad, riigiasutused jne; selliseid võlakirju kutsutakse valitsuse võlakirjadeks (government bonds; sovereign bonds);
• kohalikud omavalitsused - osariigid, maakonnad, vallad, linnad jne; selliseid võlakirju kutsutakse munitsipaalvõlakirjadeks (municipal bonds);
• ettevõtted - selliseid võlakirju kutsutakse ettevõtete- e korporatiivvõlakirjadeks (corporate bonds).

Ameerika Ühendriikides on levinud ka föderaalsete valitsusagentuuride võlakirjad, mis ei ole valitsuse poolt tagatud. Mõned üldtuntud emitendid on: 1) Student Loan Marketing Association (Sallie Mae – õppelaenud); 2) Federal National Mortgage Association (Fannie Mae) ning; 3) Federal Home Loan Mortgage Association (Freddie Mac).

Võlakirjaemissioon

Võlakirjaemissioon (bond issue) on emitendi ühekordse otsuse alusel emiteeritud samaliigiliste võlakirjade kogum. Emiteeritud võlakirjade pakkumine võib olla avalik pakkumine (public offer) või suunatud pakkumine e kinnine emissioon (private placement; non-public offering). Võlakirjade pakkumist ei loeta avalikuks, kui väärtpabereid pakutakse:

• üksnes kutselistele investoritele või;
• iga Euroopa Majanduspiirkonna lepinguriigi kohta vähem kui 150 isikule, kes ei ole kutselised investorid, või;
• omandamiseks ühe pakkumise kohta iga investori poolt vähemalt 100 000 euro eest või;
• nimiväärtusega või arvestusliku väärtusega vähemalt 100 000 eurot iga väärtpaberi eest või;
• väiksema kui 2 500 000-eurose koguväärtusega kõikide lepinguriikide kohta kokku võlakirjade pakkumise üheaastase ajavahemiku jooksul.

Võlakirjade avalikuks pakkumiseks tuleb koostada avaliku pakkumise prospekt, mis peab sisaldama vähemalt seadusega ette nähtud teavet emitendi ja avalikkusele pakutavate väärtpaberite kohta. Prospekt tuleb avalikustada hiljemalt väärtpaberite avaliku pakkumise väljakuulutamise päeval. Eestis tuleb prospekt üldjuhul eelnevalt registreerida finantsinspektsioonis. Enne avaliku pakkumise algust kuulutab emitent või pakkuja (isik, kes pakub väärtpabereid avalikkusele) pakkumise ettenähtud korras välja vähemalt ühes üleriigilise levikuga päevalehes.

Suunatud pakkumise korral ei ole kohustust prospekti koostada.

Võlakirjaemissiooni korraldamisel võivad osaleda järgmised osapooled: emitent, investor, emissiooni korraldaja, makseagent, tagatisagent ja depositoorium. Emissiooni korraldajad on enamasti investeerimispangad või kommertspangad. Makseagent vastutab võlakirjadega seotud rahaliste kannete teostamise eest ning tagatisagent (kui tegemist on tagatud emissiooniga) korraldab võlakirjade tagatiseks seatud vara hoidmise. Tihti täidab ka makse- ja tagatisagendi ülesandeid emissiooni korraldaja. Depositoorium korraldab võlakirjade hoidmise. Eestis on depositooriumiks Eesti Väärtpaberite Keskregister (EVK).

Riskid

Kuna eksisteerib väga erinevaid võlakirju on ka nendega seotud riskid tihti erinevad, seega võlakirjadesse investeerimisel või nende emiteerimisel tuleks iga võlakirja riskitaset eraldi analüüsida. Võlakirjade varaklassi riskitaset peetakse keskmiselt madalamaks kui näiteks aktsiatel, sest:

• võlakirjad pakuvad regulaarset intressitulu;
• võlakirjade hinnad muutuvad vähem;
• võlausaldajate nõuded rahuldatakse enne aktsionäre.

Võlakirjadega seotud peamised riskid on üldjuhul:

• intressirisk (interest rate risk) e. risk, et intressimäärade muutumine turul toob kaasa võlakirja väärtuse muutuse;
• krediidirisk (credit risk; default risk) e. risk, et emitent ei täida oma kohustusi;
• likviidsusrisk (liquidity risk) e. risk, et võlakirju ei õnnestu müüa õiglase hinnaga, sest turul puudub piisav ostuhuvi (thin market);
• krediidireitingu alandamise risk (rating downgrades) e. risk, et reitinguagentuurid alandavad emitendi reitingut, mis omakorda võib avaldada olulist mõju võlakirja väärtusele;
• inflatsioonirisk (inflation risk) e. risk, et võlakirja tulusus jääb alla inflatsiooni määra;
• reinvesteerimise risk (reinvestment risk) e. risk, et võlakirja emitent, kes omab ennetähtaegse lunastamise õigust refinantseerib intressimäärade alanedes fikseeritud intressiga emissiooni teel saadud summa.

Võlakirjadesse investeerimisel võivad esineda ka paljud muud riskid, sh. tururisk, valuutarisk, tehingu vastaspoole risk, arveldusrisk, hindamisrisk, depoorisk, maksurisk, õigussüsteemi muutumise risk, poliitiline risk jne.

Võlakirjade krediidireitingud

Krediidireiting on sümbolites väljendatud hinnang laenuvõtja lubadusele täita enesele võetud kohustused. Krediidireitinguid omistatakse võlakirjade krediidiriski paremaks hindamiseks. Reitinguid omistavad reitinguagentuurid, millest tuntumad on: Moody’s Investor Service, Standard & Poor’s ja Fitch. Enne reitingu võimalikku alandamist antakse emitendile tavaliselt negatiivne reitinguväljavaade ning enne reitingu võimalikku tõstmist positiivne reitinguväljavaade. Tasub tähele panna, et ka kõrgeim reiting ei anna investoritele garantiid, et emitendi maksevõime on alati kindel. Reitingud võib samuti jagada lühi- ja pikaajalisteks:

• lühiajalised reitingud (short-term rating) antakse kohustustele tähtajaga alla aasta;
• pikaajalised reitingud (long-term rating) antakse kohustustele, mille täitmise tähtajani on üle ühe aasta.

Alljärgnevas tabelis on ära toodud Moody’s Investor Service ja Standard & Poor’s pikaajalised reitingud ja nende selgitus.

Sõltuvalt emitendi riskitasemest jagatakse võlakirjad madalama riski ja tootlusega e. investeerimisjärgu võlakirjadeks (investment grade bonds) ja kõrgema riski ja tootlusega e. spekulatiivseteks võlakirjadeks (speculative grade bonds; high-yield bonds). Spekulatiivseid võlakirju nimetatakse vahel ka rämpsvõlakirjadeks (junk bonds).

Eriliigilised võlakirjad

Arenevate turgude võlakirjade (emerging markets bonds) mõiste alla liigitatakse arenevate turgude (Aasia, Ladina-Ameerika, Ida-Euroopa, Aafrika ja Lähis-Ida riigid) keskvalitsuste, omavalitsuste ja ettevõtete võlakirjad.

Eurobondiks nimetatakse väljaspool emitendi asukohariiki käibele lastud võlakirju. Nimetus ei viita eurole kui valuutale – eurobonde emiteeritakse nii eurodes, USA dollarites, Kanada dollarites kui ka näiteks Jaapani jeenides.

Hüpoteekvõlakiri (mortgage bond) on kinnisvaraga tagatud võlakiri, mis üldjuhul tähendab, et laen on võetud kindla kinnisvaraobjekti või kinnisvaraobjektide kogumi finantseerimiseks. Hüpoteekvõlakirja variatsiooniks on kinnisvaratagatisega võlakiri (mortgage-backed security, MBS), mis on ka tagatud võlakirja eriliik. Kõrge riskitasemega hüpoteeklaenude (subprime mortgage) andmine Ameerika Ühendriikides ja nendega seotud võlakirjad põhjustasid ka suures osas 2007. aastal alanud ülemaailmse finantskriisi.

Struktureeritud võlakiri (structured note; structured bond) on finantsinstrument, mis koosneb ühest või mitmest võlakirjast ning ühest või mitmest tuletisinstrumendist (derivative). Tuletisinstrument (tuletisväärtpaber, optsioonileping, futuurleping, vahetusleping ja intressimääraleping) või -instrumendid on omakorda seotud ühe või mitme alusvaraga (näiteks aktsia, intressimäär, tooraine, valuuta, indeks jne). Seega struktureeritud võlakirja väärtus sõltub nii 1) võlakirjakomponendist kui ka 2) tuletisinstrumendi komponendist (alusvara hinnaliikumine ning tuletisiinstrumendi ülesehitus). Ühtlasi sõltub võlakirja riskitase ka sellest, kas võlakirja investeeritud algsumma (enamasti nimiväärtus) on garanteeritud või mitte. Võib öelda, et struktureeritud võlakirjade väärtus võib tihti sõltuda sedavõrd paljudest komponentidest, et selliste võlakirjade võrdlemine teiste investeerimisvõimalustega võib olla raskendatud. Seetõttu käsitatakse struktureeritud võlakirju keerukate finantsinstrumentidena. Struktureeritud võlakirjade emitentideks on enamasti finantseerimisasutused, kes soovivad seeläbi oma klientidele pakkuda mitmekesisemaid investeerimisvõimalusi.

Tagatud võlakirjad (asset backed bonds; asset backed bonds) on võlakirjad, millel erinevalt enamikest teistest võlakirjadest on seatud võlgnevuse tagatiseks reaalne (näiteks kinnisvara) või finantsvara (näiteks aktsiad või nõuded teatud isikute vastu). Vahel garanteerib emissiooni täinedavalt mõni teine ettevõte või on ka ettevõtte omanike isiklik käendus. Tagatud võlakirjade eeliseks on emitendi jaoks madalamad intressikulud võrreldes tagamata võlakirjadega.

Tähtajatu võlakiri ka konsool (perpetual bond; consol; consolidated annuities) on võlakiri, mille kupongimaksed ei lõpe kunagi, seega on konsool perpetuiteet. Konsoole (English consol) emiteeris alates 18. sajandist näiteks Bank of England. Nende võlakirjade valdajaile lubati maksta igavesti intresse. Suurbritannia valitsus lunastas viimased 2¾% ja 2½% võlakirjad 5. juulil 2015. Enamasti on sellised võlakirjad siiski sisaldanud tagasiostuklauslit (buy-out clause).

Vahetusvõlakiri e. konverteeritav võlakiri (convertible bond) on võlakiri, mille omanikul on õigus vahetada see vastavalt kas osaühingu osa või aktsiaseltsi aktsia vastu. Selline võimalus peab olema ette nähtud osaühingu või aktsiaseltsi põhikirjas ning tegemist on tingimusliku osa- või aktsiakapitali suurendamisega. Tasub märkimist, et väärtpaberiõiguse seisukohalt ei käsitata vahetusväärtpabereid sh vahetusvõlakirju võlaväärtpaberitena vaid aktsiaga samaväärsete väärtpaberitena, kuna need annavad aktsia omandamise õiguse. Eestis ei või vahetusvõlakirjade nimiväärtuste summa olla suurem kui 1/3 aktsiakapitalist (ÄS §241 lg 5).

Vaata ka:

• Võlakirja väärtuse hindamine
• Kapitali kaalutud keskmine hind (WACC)